Kommer inflasjonen tilbake?

Er du gammel nok til å huske da inflasjonen var noe plagsomt som spiste opp verdien av pengene dine?

Av Erik Kaland, produktsjef i Storebrand
KOMMENTAR ·

«
Inflation is as violent as a mugger, as frightening as an armed robber and as deadly as a hit man

Ronald Reagan
tidligere amerikansk president

Du må være på min alder (i midten av 40-årene) for å ha noen sjans til å huske inflasjon som var plagsom. På 70- og godt ut på 80-tallet var inflasjonsraten i de fleste vestlige land i perioder på over 10 prosent. Min første sparekonto hadde 10 prosent rente, som jeg synes var fantastisk. Jeg så pengene vokse med eksponentiell fart, men dessverre forsto jeg ikke at kjøpekraften min ble spist opp enda fortere. Reagan forsto noe jeg ikke gjorde.

Blogg-inflasjon-jan-2021
Figur 1: Inflasjon i Norge fra 1970 til 2019. Kilde: SSB

Siden starten på 90-tallet har konsensus vært at vi har fått kontroll på inflasjonen, og med innføring av styringsrente (primært) styrt etter inflasjonen kunne sentralbankene heve og senke renten for å finjustere inflasjonen mot et nivå rundt 2-3 prosent årlig. Ettersom inflasjonen falt, gikk også rentene nedover og de fleste aktivaklasser (aksjer, eiendom, obligasjoner) har steget i verdi. Seiersrekken til markedet har kun vært avbrutt av et par finanskriser underveis – dot.com-boblen i 2000, finanskrisen i 2008 og nå nylig koronakrisen i 2020. I alle tilfellene ble renten satt ned til stadig lavere nivåer, og når det ikke var tilstrekkelig startet sentralbankene og kjøpe obligasjoner (såkalte kvantitative lettelser) for å drive rentene videre ned.

Å være investor har derfor ikke vært så vanskelig – når aktivaene faller i verdi kommer sentralbankene inn og setter fyr på markedene med lave renter og ny likviditet.

Gigantiske budsjettunderskudd

En tilleggseffekt av denne pengepolitikken er at politikere også kan bruke stadig mer penger over statsbudsjettet uten å måtte heve skatter fordi underskuddet finansieres av nye statsobligasjoner som sentralbanken kjøper. Dette er en ganske ny utvikling som startet etter finanskrisen i 2008 og har eskalert voldsomt i kjølevannet av Covid19-krisen.

Underskuddet på statsbudsjettet i USA står nå på 3 100 milliarder dollar i året (eller ca 15 prosent av GDP). For å sette det i perspektiv tilsvarer gapet mellom inntekter og utgifter nesten tre norske oljefond - i året.

Blogg-treasuries-holdings-jan-2021
Figur 2: Finansiering av gjeld. Kilde: Institute of International Finance

En av de mest skremmende grafene jeg har sett det siste året er vist til høyre. Den viser hvordan den amerikanske staten finansierer underskuddet på statsbudsjettet. Det viktigste med grafen er ikke hvor mye underskuddet vokser (som er skremmende i seg selv), men hvordan det finansieres. De siste tiårene har kjøpere av amerikansk gjeld vært stater - i hovedsak Kina og Japan (rosa søyler), husholdninger/privatpersoner (røde søyler) og pensjonsfond (grønne søyler). De blå søylene er Fed som kjøper obligasjoner gjennom kvantitative lettelser – disse har nå tatt over nesten hele volumet samtidig som privatpersoner og nasjonalstater reduserer sine posisjoner. Pensjonsfondene (grønne søyler) er gjerne bundet av forpliktelser/regelverk som gjør det vanskelig å flytte til andre aktivaklasser – så de blir.

Det vil si at skattelettene til Trump, redningspakkene knyttet til Covid19 og de stadig økende forpliktelsene knyttet til helse og pensjon finansieres av sentralbankens kjøp av statens gjeld. Hvordan er dette mulig?

Hvor blir inflasjonen av?

Bekymringen til skeptikerne av denne metoden har vært at det skaper inflasjon – før eller siden vil denne pengetrykkingen ende opp i økte priser og lønnskrav etter hvert som stadig mer penger jager de samme varene og tjenestene. Men så langt har ikke det skjedd – så kanskje verdens sentralbanker bare kan fortsette å trykke penger?

Det pekes gjerne på to argumenter som skal vise at inflasjonen ikke blir et problem til tross for kvantitative lettelser 1) gjennom QE-programmet etter finanskrisen fra 2008 til 2014 ble det ingen betydelig økning i inflasjon og 2) nasjonalstater i utviklede økonomier (spesielt Japan) har akkumulert et enormt gjeldsfjell som i stadig større grad finansieres av sentralbankene uten at det har skapt inflasjon. Tvert imot har potensiell deflasjon vært et større problem de siste 20 årene.

Men det finnes forklaringer på dette: QE-programmet etter finanskrisen gikk primært til å rekapitalisere bankene og nådde i liten grad den brede definisjonen av penger (M2 i grafen under er den brede pengemengden som også inkluderer kontanter, bankkontoer, mm). Med andre ord nådde lite av krisepakken fra 2008 lommebøkene til folk. Dette er, som dere ser av grafen under, veldig annerledes denne gangen. I oktober i 2020 lå den årlige veksten i M2 på 37 prosent - og det ble laget flere USD i 2020 enn de 200 første årene av USAs historie til sammen.

Blogg-us-debt-jan-2021
Figur 3: M2 Money Stock. Kilde: St. Louis Fed

De andre argumentene om at Japan (eller andre stater med store underskudd på statsbudsjettene) ikke opplever inflasjon har også flere troverdige forklaringer. En teori som har fått mer oppmerksomhet den siste tiden er at de inflatoriske effektene ved lave renter og økning av pengemengden kan ha blitt motvirket av globaliseringen – eller mer spesifikt stadig tilførsel av billig arbeidskraft i Kina, India og Øst-Europa som driver prisene på produkter og tjenester nedover.

Samtidig holder det lønningene i vesten nede (og støtten til Trump oppe) med en kontinuerlig trussel om utflagging av jobber. Et litt underdekket tema er at demografien i Kina og Øst-Europa ligner vår (men med en liten tidsforskyvning) så de på vei inn i en eldrebølge som er vel så kraftig som den vi har i vesten. Det betyr at tilgangen på billig arbeidskraft vil bli mindre fremover. Når lønningene i utviklende markeder presses oppover på grunn av knapphet i arbeidskraft, blir varene og tjenester vi kjøper derfra dyrere. Samtidig begynner baby-boomer generasjonen i vesten å bli pleietrengende og vil behøve arbeidskraft som er vanskelig å flytte utenlands. Dette vil føre til press på lønninger her hjemme – nok en kilde til inflasjon.

En siste vinkling som støtter hypotesen om økt inflasjon fremover er at regjeringer og monetære myndigheter har malt seg opp i et hjørne med å akkumulere så stor gjeld (og årlige underskudd) at det er umulig å betale tilbake – hvis ikke inflasjonen spiser opp gjelden. Redusert gjeld gjennom inflasjon har alltid vært en politisk favoritt. Som John Maynard Keynes påpekte for ganske lenge siden er det enklere å komme seg unna med fordi befolkningen ikke skjønner hva som skjer.

«
By a continuing process of inflation, government can confiscate, secretly and unobserved, an important part of the wealth of their citizens

John Maynard Keynes
britisk økonom, 1883-1946

Det blir sjeldent demonstrasjonstog mot inflasjon.

Ok, så hva bør jeg gjøre?

Summen av dette gjør at scenen er satt for mer inflasjon i dette tiåret enn de vi har lagt bak oss. Om det skjer gjenstår å se, men vi ser tegn til at investorene tror det da prisutviklingen på aktivaklasser som fungerer som beskyttelse mot (eller spekulasjon på) inflasjon - som Bitcoin eller gull - har hatt store prisbevegelser oppover i 2020.

Så hvordan forholde seg til dette som investor? Hvis inflasjonen skulle komme tilbake er nok det viktigste å ha ordene til Keynes i bakhodet og være klar over at kontanter (og kanskje også rentepapirer) mister verdi – selv om du ikke ser det når det skjer. Det finnes heldigvis mange investeringsformer som beskytter godt mot inflasjon (og ikke bare Bitcoin eller gull). Selskaper er generelt flinke til å øke priser i takt med økte kostnader – så et godt diversifisert aksjefond er (også i disse omstendighetene) et godt valg. Og – ikke stress med å betale ned lånet ditt – det kan være inflasjonen gjør det for deg.


Har du lyst til å snakke med en investeringsrådgiver?


Erik Kaland er produktsjef for sparing og pensjon i Storebrand. I denne bloggen deler han sine tanker om markedet. Teksten inneholder personlige meninger, og er ikke nødvendigvis sammenfallende med Storebrands offisielle markedssyn, som du finner her.


Fant du det du lette etter?