Aksjemarkedet har sjelden (kanskje aldri) vært så påvirket av pengepolitikk som nå – i form av lave renter, stimulansepakker og monetære støttekjøp. Det overstrømmes av nye penger som treffer banker, forbrukere og investorer. Samtidig dukker det opp nye monetære innovasjoner (f.eks. kryptovalutaer) som vi ikke engang har blitt enig om er penger eller ikke. Så hva er egentlig penger?
A fistful of dollars
Penger startet som en håndfull små skjell eller perler som var sjeldne nok til å fylle de to fundamentale behovene det trenger for å fungere som en valuta – et verktøy for å gjennomføre transaksjoner og et medium for å lagre verdi. De funket sånn noenlunde i hvert fall …
Problemet oppstod når de gikk i stykker eller ikke var helt like hverandre så man ble uenige om verdien. Det kunne bli inflasjon da også – av og til fant noen en haug skjell på stranden, noe som plutselig økte pengemengden i sirkulasjon.
Etter hvert begynte penger å konvergere mot edlere metaller, mest av alt gull. Gull hadde alle egenskapene man trengte. Det er enhetlig og har ingen kvalitetsforskjeller mellom enhetene (gull er gull). Det blir heller ikke mer av det - alt gull ble laget i eksploderende stjerner (supernovaeksplosjoner) for milliarder av år siden.
Fra tidens morgen er det bare gravd opp litt over 200 000 tonn gull, noe som tilsvarer en kube med sider på 21,7 meter*. Du får altså plass til alt gull som noen gang er gravd opp på ca halvparten av en håndballbane. Fordi det er så lite av det, blir selv små kvantum svært verdifulle. Det er praktisk, da det er slitsomt å betale med 5 kg bronse for et brød.
Etter hvert kom det banker som kunne oppbevare gull for deg, så du slapp å bære det rundt. Som bevis for at du hadde gull i banken, fikk du en kvittering. Noen fant ut at det var enklere å bare bytte kvitteringen mot varer, så slapp man å gå i banken for å hente ut gullet hver gang man skulle kjøpe noe. Kvitteringene ble kalt pengesedler, og plutselig hadde vi papirpenger.
Bankenes private gullreserver ble etter hvert sentralisert i nasjonalbanker (eller sentralbanker), og utstedelse av mynter og sedler ble monopolisert av staten. Men knytningen mot gull forble (i ulike former) helt til 1971 da gullstandarden ble opphevet og penger ble redusert til kun papiret vi holdt i hånden (og etter hvert tall på en skjerm).
De siste 50 årene har sånn sett vært et eksperiment med penger uten egen verdi. Men som Voltaire påpekte på 1700-tallet er det ikke første gang det forsøkes, og eksperimenter med papirpenger har alltid endt med en retur til harde aktiva (vanligvis gull) etter at papirpengene har blitt verdiløse.
Gullprisen (se graf under) viser hvordan papirpenger dukker opp hver gang staten bruker mer penger enn de har. Trykker man for opp for mye penger går prisen på gull opp. Typisk skjer dette ved kriger hvor store utgifter må finansieres uten at skatteinntektene strekker til.
Men penger uten kobling med en underliggende verdi er alltid midlertidig. Nixon sa også i 1971, etter at Vietnamkrigen truet med å tømme gullagrene til USA, at konvertering av dollar til gull var midlertidig opphevet.
"I have directed Secretary Connally to suspend temporarily the convertibility of the dollar into gold or other reserve assets, except in amounts and conditions determined to be in the interest of monetary stability and in the best interests of the United States." – R. Nixon 1971
Det har vært midlertidig i 50 år nå og siden den gang har verdien av dollar mot gull blitt redusert med nesten 99 prosent. Dette kaller vi nå inflasjon, og den årlige reduksjonen i verdien av valutaen er ikke bare blitt normalisert, men også sett på som nødvendig i en sunn økonomi. 50 år er lenge nok til å glemme at systematisk og styrt inflasjon er en ganske ny oppfinnelse.
For a few dollars more…
Da gullstandarden forsvant var siste begrensning for å lage mer penger borte. Pengesystemet i dag er ikke knyttet til noen intrinsik verdi, men er i praksis en garanti fra staten. Nye penger oppstår når kommersielle banker låner penger til bedrifter og privatpersoner eller sentralbankene lager nye penger for å finansiere statens underskudd. Altså er penger gått fra å være aktiva til å bli gjeld. For et triks! Har du 1000 kroner på kontoen i banken, er det altså staten som skylder deg penger – de oppbevarer ikke en verdi for deg.
Utfordringen her (som man ser på grafen for gullprisen) er at det ikke lenger finnes noen grense for hvor mye penger som kan lages, eller hvor store underskudd staten kan ha. Man kan alltids lage mer papirpenger.
Denne dynamikken har ført til stadig større underskudd i nasjonale budsjetter og har generert et voksende gjeldsfjell som ingen har insentiver (eller intensjoner?) til å betale tilbake. En tidligere radikal teori kalt Modern Monetary Theory (MMT) har de siste årene blitt akseptert langt inn i etablerte politiske miljøer.
Den går (kort fortalt) ut på at man ikke trenger å finansiere statens utgifter med skatteinntekter, men bare kan trykke opp så mye penger man trenger. Hvis økonomien skulle koke over, kan man trekke ut igjen litt penger med økt skatt. Politisk er dette attraktivt fordi man ikke lenger trenger å øke skattene for å finansiere nye velferdstiltak.
Det har langt på vei blitt en realitet i flere moderne økonomier. USA har f.eks brukt over dobbelt så mye som de har i skatteinntekter de siste to årene. Hvordan dekkes det gapet? Mer gjeld og mer papirpenger. Under er en graf som viser utviklingen i statsgjeld i USA, veksten eksploderer etter knytningen mot gull fjernes.
Så er det annerledes denne gangen? Klarer EU, USA og Japan å holde veksten av sine nasjonale valutaer under kontroll, eller vil det også denne gangen utvannes så fort at en resetting av systemet må til?
The good, the bad and the ugly
Det gode med dagens pengesystem er at myndigheter og sentralbanker kan sprøyte inn ubegrensede menger likviditet i markedet ved kriser. Som i finanskrisen i 2008 eller koronapandemien som startet i fjor. Dette kan gjøres uten å øke skatteinntekter (som gjerne faller i krisetider) ved at staten låner og sentralbanken trykker nye penger å kjøpe lånene.
Det mindre gode er at aksjemarkedet begynner å bli litt for vant til stadig stimulans, og mens multiplene vokser i takt med at likviditeten sprøytes inn, blir fallhøyden stadig høyere dersom sentralbankene skulle skru av kranen. I tillegg vokser underskuddene på statsbudsjettene for hver krise som rammer oss, og det trengs stadig mer politisk kapital for å stramme inn. Det siste tyder på at dette vil fortsette en god stund til.
Så er spørsmålet hvor lenge en eksponentiell vekst i gjeld kan fortsette. USA hadde ca 500 milliarder dollar i gjeld i 1971, og nådde først trillion (engelsk trillion) [1] i 1982. De bruke altså over 200 år på å nå den første trillionen. I 2000 hadde det vokst til fem – nå nærmer de seg 30, og det årlige underskuddet er over tre trillioner i året. Det akkumuleres altså like mye gjeld nå på to måneder som det gjorde på de første 200 årene til sammen.
Det virkelige stygge scenarioet er hvis Voltaire får rett, og pengene mister all verdi. Da gjelder det å få pengene ut av bankkontoene og inn i harde aktiva. Heldigvis er aksjemarkedet fullt av det – så sørg for å prioritere de harde pakkene i år.
God jul!
[1] Engelsk trillion = Norsk billion
Få pengene dine til å vokse
Erik Kaland er produktsjef for sparing og pensjon i Storebrand. I denne bloggen deler han sine tanker om markedet. Teksten inneholder personlige meninger, og er ikke nødvendigvis sammenfallende med Storebrands offisielle markedssyn.
